甲骨文股价重挫，AI投资逻辑遭遇质疑？

作为过去两年推动美股持续上涨的核心动力之一，人工智能板块的未来走向，仍然是决定2026年美股市场表现的关键因素。

进入第四季度，AI概念股的热度明显降温，市场情绪由前期的狂热逐渐转为谨慎观望。而市值接近3000亿美元的科技巨头甲骨文，正成为空头重点狙击的目标。

回顾近期走势，甲骨文股价在9月创下历史新高后，便步入震荡下行轨道。12月以来，公司接连遭遇负面消息冲击，不仅股价持续承压，也加剧了市场对AI行业前景分化及估值泡沫的担忧。截至12月17日收盘，甲骨文股价报178.45美元，单日跌幅达5.4%，近三个月累计下跌48.5%。

利空频发，甲骨文成市场焦点

据外媒报道，甲骨文的重要数据中心合作伙伴蓝猫头鹰资本（Blue Owl Capital）已终止为其密歇根州100亿美元数据中心项目提供融资的计划。尽管甲骨文随后否认该消息，称项目仍在推进，但市场反应强烈，股价应声大跌。

投资者真正担忧的，并非AI需求本身，而是“高负债—大规模扩建—交付—回本”这一重资产模式何时才能带来与之匹配的现金流回报。

Emarketer分析师Jacob Bourne指出：“甲骨文正面临越来越严格的审视，尤其是在其依赖债务扩张数据中心建设的背景下，AI支出前景的不确定性加剧了市场对其业务集中风险的担忧。此次营收未达预期，可能进一步引发投资者对其与OpenAI合作及AI领域大额投入的质疑。”

高投入低回报，盈利模型受质疑

过去两年，AI热潮由OpenAI引爆，英伟达成为最大赢家，微软、谷歌、亚马逊等巨头紧随其后，资本支出竞赛呈指数级增长。甲骨文虽为“云原生”阵营中的后来者，但凭借与OpenAI、Meta、TikTok等签署的5230亿美元未履约合同，成功跻身“算力基础设施”概念股，股价一路飙升。

然而，当财报季真正检验商业化能力时，市场发现问题重重：GPU交付周期拉长，数据中心土地与电力成本飙升，资本支出不断上调；与此同时，大模型价格战愈演愈烈，云算力租金下滑，毛利率被双重挤压。甲骨文的投入产出比恶化速度远超收入增速。

更令人担忧的是其融资结构。为支撑500亿美元的基础设施扩张计划，甲骨文在2026财年第二季度（截至2025年12月）的自由现金流为-100亿美元，创下自1992年以来的首次负值。分析师预计，这一现金流赤字将持续至2029年，表明公司债务水平上升的同时，现金储备却未能同步增长，甚至可能被动用于填补资本开支缺口。

此外，甲骨文2025年资本支出大幅攀升，第二季度达120亿美元，远超市场预期。公司还计划将2026财年全年资本支出上调150亿美元至500亿美元，主要用于AI基础设施建设。摩根士丹利预测，到2028年，其调整后债务规模可能接近3000亿美元。

AI泡沫之争再度升温

2025年，人工智能板块依旧是表现最亮眼的领域之一。但四季度以来，随着板块整体回调，市场关于AI是否存在泡沫的讨论再度升温。

行业面临的核心困境在于：投资规模远超短期回报。仅OpenAI一家就计划未来几年投入1.4万亿美元。Alphabet、微软等四大科技巨头未来12个月的AI相关资本支出预计超过4000亿美元，主要用于数据中心建设，但相关收入远未能覆盖成本。这种“烧钱换增长”的模式高度依赖外部融资，一旦资金链断裂，将引发连锁反应。

巨额资本支出也引发了对投资回报率（ROI）的广泛质疑。尽管AI被视为未来最具潜力的技术方向之一，但其商业化路径仍不清晰，盈利模式尚处于探索阶段，未来能否转化为可观利润，存在较大不确定性。

不过，市场上也不乏乐观声音。摩根士丹利在最新研报中指出，尽管AI资本支出庞大，但远未达到全行业过剩的程度。需求仍处于早期释放阶段，且龙头企业的资产负债表状况优于2000年互联网泡沫时期。“市场可能将短期盈利波动误认为是长期价值的崩塌。”

该行预计，到2028年，全球AI相关支出将接近3万亿美元，当前的投资潮只是多年扩张周期的起点。超大规模云服务商是主要推动力，目前行业采购承诺已达3300亿美元，租赁协议总额约3400亿美元，显示出资金投入的规模与强度。在标准软件利润率支持下，2028年AI软件收入有望达到1.1万亿美元，具备可观的回报潜力。

汇丰银行认为，AI投资周期将持续支撑企业盈利。花旗则指出，AI利好仍将持续释放，但市场关注点将从“AI赋能”转向“AI应用”。

行业进入“验证期”

展望未来，AI产业或将进入“验证期”。根据IDC数据，2024年全球AI服务器市场规模预计为1251亿美元，2025年将增至1587亿美元，2028年有望达到2227亿美元，2024-2028年复合年增长率为15.5%。其中，生成式AI服务器占比将从2025年的29.6%提升至2028年的37.7%。

上游芯片方面，英伟达B100、AMD MI400等新一代产品即将放量，供给紧张局面有望缓解；中游云厂商的资本支出强度或将在2026年下半年见顶；下游模型竞争也将从“参数竞赛”转向成本、安全与合规的综合较量。

在这一关键窗口期内，能否将高额投入转化为可持续的现金流，将决定AI行业是迎来新一轮增长，还是陷入泡沫破裂的深渊。